赛力斯多少辆问界能扭亏为盈大卖后长期估值如何？能否

　　做稳健投资最忌讳的还是凭感觉，对于赛力斯这种产品比较单一的盈利预测相对容易点。尽可能对他的业绩前景有一个大致了解，能把他转化成对应支撑多少股价，百分二三十的误差是会有的。起码不会产生严重的几倍的估计偏差。

　　我们大致上把赛力斯的重要成本分为和营业收入成完全线性比例的和大致固定的两部分。主要依据2022财报和2023年三季度报数据。由于赛力斯处于高速发展，2021年报数据可能和目前偏差大，但是三季度报数据过于笼统，所以只能凑乎用。

　　根据2022赛力斯年报，他的新能源车营收占比八成且高速发展的也是新能源车，如果以后能盈利，绝对大头也是问界车。所以问界车之外的我们直接去除不计算了。

　　2023中报。固定资产摊销6.402。无形5.673。长期待摊0.3亿。摊销按直线法。以上推导固定资产年摊销率14.69。

　　2022年报燃油车和其他业务占比两成，以及相关成本比例。2023财报数据燃油车销量降低四成，推导新能源车摊销前成本率约80.5。

　　这个直接材料人工燃料成本率通过规模化生产是无法降低的。主要通过降低人工或材料费，或提高生产效率降低损耗废品率，或提高价格。我们推导成本率是为高速成长末期的利润依据的。那个时候竞争激烈提价是不可能的，材料也基本没有下降空间。主要只能靠提高生产效率，假设问界9的高价能平均再降低一个多点。假设第三工厂投产后，效率提高，以后管理提高，能将改摊销前成本率降低三四个点。最终摊销前成本率75.5。这个水平大概率24年一季度是做不到的，这个数据没有包含前期高研发销售的成本，之所以赛力斯亏损巨大和他过去生产效率低有很大关系。理想汽车23年毛利已经有23左右，摊销前改成本率75以内。

　　2022研发投入31亿。研发占营收百分9。研发资本化比例百分84。剩余部分费用化，但2022年研发费用约13.17亿。多余部分预计是通过外部方式实现，比如购买专利或者并购等。

　　无形资产摊销入管理费用或制造费用和研发费用分开。我们由于是根据和营收是不是固定比例分开算的，所以打包处理不用纠结。

　　无形资产70亿，2022年摊销9.33亿占比约百分13.3。无形资产资本化率84。需要摊销的为0.84的资本化部分的百分13.3，0.16比例的研发费用率。24年以后产品基本成熟（可比如理想产品成熟后新研发约营收八个点，赛力斯用华为的智能化部分不用内部研发），假定50亿研发。按以上比例推导2024研发部分新增无形摊销6.3亿加存量11.35亿。。17.65亿无形资产摊销。根据2022年报数字。使用权计提成本1.025亿。期初5.39亿。开发支出15.33期初，摊销4.97亿。2022增加。使用权资产4.85亿。开发支出3.1亿。增加无形资产29.09亿。以此按比例推导。2023新增使用权和开发支出摊销约8亿。25年之后已经盈利了，假设开始完全研发费用化。按和营收比例3个点计加上华为固定提成的2点。研发部分和营收固定部分为百分5。加上历史内部研发摊销积累当年形成的固定摊销费用 17.65亿。内部研发摊销一般主要计显然赛力斯把大部分研发资本化有利于降低记账时候的研发费用，提高利润。我们先假设这是公允的。应收款计提坏账百分3.33。是比较低的，容易低估坏账，高估利润，但实际上大部分车企都这么干。我们也假设公允的。固定资产在建工程合计约90.3亿。2023年四季度第三工厂刚刚投产。目前没看到详细数字只大致说百亿投资。赛力斯大部分厂子房屋建筑土地是租的。从年报除厂房部分外平均摊销比例在百分14.69，直线法。残值就忽略不计了。合计190亿。一年计提固定资产摊销费用按固定的27.91亿。大规模扩张后以后是否还需要新的大量固定资产等投资，目前官方说法是年产能达百万。对比下比亚迪固定资产在建工程合计约2490亿。完成以后约650万辆一年的产能。已经入表的约摸已经有400到500万产能。赛力斯固定资产在建工程合计190亿，（如果所说的百亿投资里面大量是厂房，赛力斯可以低价使用不入表则更低）。比例大约13。如果真的有百万产能，意味着单车赛力斯的固定资产投资比例只有比亚迪约三分之一。意味着赛力斯工厂先进性单位效率是比亚迪三倍，虽然说比亚迪自由厂房比例高于赛力斯也不应该如此离谱。个人冒昧揣测一下第三工厂产能可能五六十万是有的，一百万说法有点夸张。这意味着可能随着后期扩产依然需要在这方面投资，每年会产生更高的摊销。

　　财务费用。百分83以上的负债率，财务费用合计一般百分0.5。也不知道咋做到的。，这方面野路子太多不深入研究假设长期财务费用率为百分0.5是公允的。这个比例长期只会低估。

　　我们把销售费用，管理费用。也大致按三季报和2022年报做线性预估。我们尽可能按低的销售费用比例估算。约销售费用率9.3。固定销售费用11.25亿。管理费用率2。固定管理费用7.09亿。。

　　华为提的两个专利使用权比例，也许计入管理也许是研发，反正是算总比例不影响。一般来说当企业高速发展到扭亏为盈的时候管理费用占营收比例会大增。企业亏了少拿。企业赚了大家一起领红包好理解。

　　税金及附加，国内汽车大厂，比亚迪1.8。上汽一直低于1。其他远大于百分三。我们假设赛力斯大规模扩张后税金及附加和营收比例压缩在百分1.5。

　　固定成本。固定资产摊销27.91。无形17.65亿。23年前开发支出使用权转研发费用8亿。24年研发费用化部分8亿。固定销售费用11.25。管理7.09亿。。固定部分79.9亿（非标准会计分类）。固定成本率百分75.5加加2加9.3加5加0.5加1.5，总比例93.8。推导盈亏点约1288.71亿营收。

　　问界5，7和9。按相应市场规模加权平均一下大概按34万单价算。大约年销量37.1万辆盈亏平衡。

　　（以25年预计新研发全部计入费用计算的盈亏平衡点。如果24年算继续维持研发高比例资本化，则盈亏平衡点会提前到约年销量30万辆）

　　当然利润可以很容易装扮，只要他愿意把研发继续高比例资本化，可以实现报告数字盈利更高。但实际上除了多交点税毫无意义

　　2023乘用汽车国内销量约2200万辆。问界7定价约25万到31万。。问界9按五十万算。。40万以上乘用车一年国内总销量一般不到120万辆，电车加混的比例5成，市场总规模60万辆。。。问界9按五十万算。。40万以上乘用车就算能提高到五成也是60万台左右。这包含40万以上所有的。所以假设问界9能大几十万的，请先查一下数据。问界7定价约25万到31万。20万到30万的总市场规模约百分17到18。400万辆，按四成新能源的。160万辆。所以相应价格区间的国内新能源车总市场规模是220万辆左右。

　　华为系列车火爆的关键是华为在智能假设人工智能通讯算法的领先和营销能力。以及2023.11月新的智能驾驶交通法规的颁布。12月问界9新品发布。大部分车企中高端汽车的销量10月到次年一月占比是显著超过三分之一的。那最近四个月问界的火爆。单月乘以12是不代表平均水平而是显著偏高的。更何况新品发布和智能驾驶刚起步初期积攒的需求自然会在一两个月偏高。

　　暂时华为和竞争对手在智能架势技术领先较大。但如比亚迪等竞争对手，每年在这方面投资已经看平。两年后各路竞争对手发力差距应该会缩小。

　　高端市场竞争非常激烈。传统的奔驰宝马奥迪，还是特斯拉理想比亚迪新能源车的主要竞争者都有较大潜力。一般这个市场很难有一家长期在中高端车维持三成以上市场份额。

　　我们假设华为系列车2025年底有个80万中高端销量近四成。赛力斯50万辆。其他是其他系的华为车。之后增长和行业平均增长持平。

　　如果继续把研发成本费用化按原比例，50万年销量算，可额外提高税前利润约36亿。税前利润过60亿。这就看他是想做高股价还是想减税。利润这东西实在是修饰空间很大。当然如果做估值对比，成熟车企已经把研发费用大都费用化，需要按统一标准才能使用相对估值。

　　2023年预报亏损23到27亿。但是估值依据应当是扣非的。扣非前亏损是46亿到50亿。按我们假定的各变动比例代入进去，亏损规模刚好在50亿左右。

　　23年子公司瑞驰引入投资人。15.4亿新投资导致瑞驰持股比例低于五十，出表。成本法改权益法。则导致原投资升值十倍。仅此一个事件约产生14到15亿投资收益。增值十倍这就很有意思而且卡着点。按会计计算方式，如果再有一家愿意在目前瑞驰百分一股权3000万出头的基础上。出1.5亿五倍价格购买百分一股权，则原始投资再度升值五倍，短期升值50倍。再产生60多亿利润。只需要引入一个小小投资人即可。所以大家必须认知到这个会计技巧的可怕。事实上a股三分之一的合计技巧来源于此。所以估值的时候必须要剔除，按扣除非经常损益估值。

　　按绝对估值法。2023年新能源车渗透率35。空间约三倍。假设2030实现百分百。一年按百分10贴现。高科技行业一般贴现12以上。这个数不算高。7年就是2倍贴现倍数。

　　总估值就是2025年税后利润乘以3倍行业利润空间，除以2倍贴现乘以15倍估值。约1000亿。

　　按相对估值法。如果按理想等可比公司算。理想约38倍。则估值1700亿。但很明显目前销量10万辆一年出头，按六十万这种超高增长假设，在按38倍估值是很离谱的，而且两年后高增长以后行业空间小了。新能源汽车板块大概率市盈率都会走低。大约按30倍算。则1300亿市值。如果按50万年销量以后增速已经只能维持行业平均水平。则估值也只有720亿。

　　从市占率看角度看。对标理想23年，中高端销量约37万辆，中高端新能源汽车市场占有率约百分16到17。市值2500亿。假如华为市场占有率能达到三分之一到百分四十而后维持行业均速发展，则华为汽车总市值5000到6000亿。问界假如占三分之二，则3300到4000亿。以问界车60万销量2000亿营收的假设看。赛力斯利润不过45亿左右，做账宽松点，五六十亿算。华为提成200亿，扣除经销商和员工的，华为公司留存利润按八十亿算。。赛力斯在问界车的的估值比例应当在百分40。约1300到1600亿。

　　有些人假设按特斯拉对比。美国2023年汽车销量1550万。电动加混动汽车销量150万不到。渗透率不到10。而特斯拉按2023财报已经利润打到1000亿人民币左右。其中美国市场销售额约一半，利润占六七成。我们假设全市场空间还有八倍，假设市占率不变，到新能源车渗透率百分百，利润可打8000亿。可中国新能源车渗透率已经百分35。天花板只剩三倍空间。其他不变前提下，理想的利润空间200亿左右。比亚迪900亿左右。华为汽车如果主要依赖国内市场利润恐怕也很难超过比亚迪。请不要不看市场潜力随意乱假设。除非华为汽车能大量挤占欧美市场否则。就是以上的估值逻辑很难突破。

　　研发5个点里，两个点是华为提成，3个点自主研发。则按1700亿营收，也只有51亿内部研发。这对于要做到几十万中高端销量的车企来说是很低的，长期恐怕不够。

　　基本只能通过把直接生产成本率大幅降低。但目前80.5，降低到假定的75.5后继续压低也是困难的。从数字看，很明显除非华为十个点提成的说法是假的，或者同意降低，他的利润是很难走高的。毕竟的净利润率都不到十个点。

　　赛力斯的主导权在华为，如果华为吧提成百分10改成百分11，则瞬间17个亿利润没了。如果华为把更多比例订单逐步给其他合作车企呢？如果2年后等车企在智能化开始发力，导致价格战利润压缩或市场不及预期呢？如果过了一段时间大家看到智能驾驶引发交通管理上的难点，热度降温呢？

　　再次提示一下，问界的商标权是华为。